造纸行业：“双控”政策中长期利好造纸行业整合 短期仍需关注需求改善

造纸产能目前受“双控”政策影响有限，行业内以主动限产为主。造纸行业并未被列入“两高”行业，与电解铝相比，造纸用电能耗仅为电解铝的1/7-1/6。因此各区域针对造纸行业的能耗管控政策有限，明确因限电导致造纸产能被动关停的情况主要集中在江苏省。由于造纸下游需求支撑力不足，其他省份纸厂以主动限产为主。据测算，若纸厂主动限产落地，9-10月头部纸厂将减产造纸产能合计达到74.68万吨，其中箱板瓦楞纸/白卡纸/文化纸分别为41.55/18.10/12.79万吨。

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江苏省8-9月份出台的能耗控制政策明确包含造纸行业。江苏省为国内第三大造纸省份，江苏省自8月份来相继发布能耗控制政策，其中明确包含造纸行业，8月份开始江苏省相继有中小造纸厂停产。9月份博汇和金东纸业(APP)江苏工厂发布受政策限制停机通知(博汇将减产11.7万吨白卡纸、金东纸业将减产2.7万吨铜版纸)。

广东东莞4月发布煤改气政策，对造纸产能造成影响。根据东莞市煤改气要求，7-8月东莞区域关停小型箱板瓦楞纸厂9家；为在规定期间实现煤改气，中大型纸厂广东理文、东莞金州均于9月发布停机改造通知，将于9月9日-12月31日期间停机，广东理文将减产26万吨、东莞金州4万吨。因下游需求较疲软，东莞玖龙将于国庆期间(10月1日-8日)主动停机，预计减产造纸总产能6.12万吨。

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主要受市场环境影响，其他各省份纸厂均出现主动停产。国内下半年消费需求表现较差，导致纸厂库存压力持续增加，纸价走低，9月下旬后头部纸厂均相继发布停机函，主动限产有望推动行业供求关系优化。

短期看，“双控”政策对造纸行业产能利用率约束有限，核心矛盾仍在于下游需求疲软，需观察纸厂主动停机落实情况对纸价支撑作用。2021H2国内消费支撑力较弱，导致造纸行业需求表现疲软，纸厂和产业链库存仍处在相对高位，纸价呈现下跌并逐步筑底态势。目前观察，造纸行业并未因“双控”政策影响出现明显的供给限制，行业内核心矛盾仍聚焦下游需求支撑力不足，后期纸厂主动限产落实有待进一步观察。

中长期看，“双控”政策将持续推动能源和产业结构调整，头部造纸企业进一步整合行业。

“双控”政策以及“双碳”目标实施背景下，国内能源结构和产业结构调整将成为主要趋势。产业链布局完善，布局清洁能源，以及技术优势领先实现能耗降低的造纸龙头企业，将在长期趋势中充分受益。2020年双胶纸CR4仅38%、箱板瓦楞纸CR3仅45%，头部企业未来有望进一步整合市场，头部集中度提升改善竞争格局，中长期造纸行业盈利中枢有望上移并逐步稳定。

推荐关注具备林浆纸全产业链布局的造纸龙头太阳纸业，布局清洁能源固废发电的山鹰国际，供给侧竞争格局相对较优的博汇纸业，布局生物质发电以及林业碳汇的岳阳林纸。

催化剂：限电进一步升级，对产能构成实质性约束。